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发表于 2008.9.3 10:16
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公司 新安股份 扬农化工
财务指标
一季度 二季度 环比增长 一季度 二季度 环比增长
营业收入 １５．４５ ２５．１２ ６２．５９％ ６．８８ ６．５６ －４．６５％
营业成本 ９．８ １６．３４ ６６．７３％ ６．２７ ５．６２ －１０．３７％
净利润 ３．４２ ７．２３ １１１．４０％ ０．４５ ０．７６ ６８．８９％
每股收益 １．１４ ２．４ １１０．５３％ ０．３８ ０．６２ ６３．１６％
净资产收益率 ２０．３１％ ２３．８５％ １７．４３％ ５．４２％ ８．２１％ ５１．４８％
公司 江山股份 华星化工
财务指标
一季度 二季度 环比增长 一季度 二季度 环比增长
营业收入 ９．３ １１．１８ ２０．２２％ ３．３１ ５．９３ ７９．１５％
营业成本 ８．４５ ９．０８ ７．４６％ ２．５７ ３．７４ ４５．５３％
净利润 ０．６２ １．４６ １３５．４８％ ０．５５ １．１３ １０５．４５％
每股收益 ０．２９ ０．７６ １６２．０７％ ０．４４ ０．５９ ３４．０９％
净资产收益率 ７．７９％ １５．９３％ １０４．４９％ ９．８３％ １５．５０％ ５７．６８％ 农药公司上半年财务指标增长情况统计（单位：亿元）
上海证券 朱立民 陈志斌
8月份以来，农药类上市公司股票集体大幅跳水，股价急剧下挫，与此形成鲜明对比的是，农药类上市公司上半年业绩却是全面飘红。但优异的中报业绩未能对股价形成有利支撑，我们认为，来自宏观层面、市场层面和行业层面的多重压力是这一现象产生的根本原因。
我们预计，农药行业上市公司目前处于下降状态，急需止跌企稳，从公司下半年业绩看，增长幅度趋于平稳减缓，但是全年盈利可以期待。我们建议采取稳健投资策略，耐心寻求机会。
油价下跌影响较大
在经历上半年的强势走高后，受国际地缘政治局势、全球经济减缓以及供给增加等因素影响，国际原油最近两个月出现大幅回落。Brent原油期货价格从最高点147美元一路下滑。
近几年高油价让国际社会意识到使用生物替代能源的紧迫性和现实性。因此，油价与农药价格的关联性也显现出来。两者之间的内在逻辑关系是油价高涨导致研发生物替代能源投入加大，进而小麦、玉米等农作物的种植面积增加，对除草剂等各类农药的使用量也大幅增加，于是农药需求增加，同时农药生产原料中化工产品价格也上涨，最终导致农药价格走强。
这一内在联系使得农药价格与油价呈正相关关系，油价高企，农药也水涨船高，反之，油价降低时，市场预计未来石油供给充沛。油价安全，对生物替代能源的需求就会减弱，从而农药需求降低，农药价格下调。因此，当国际油价开始回调后，农药价格不可避免也要受到抑制，与油价保持同步。
市场阴跌拖累公司超跌
市场层面，受内外等诸多不利因素影响，A股市场近一个月来极度低迷，市场一直处于探底的过程，交易量急剧萎缩。截至8月27日，沪市A股的平均市盈率为17.72倍，深圳A股的平均市盈率为19.57倍，A股平均股价为8.18元，而在5月底，A股平均股价为13元，也就是说，近三个月A股的平均股价跌幅为40％，同期上证综指跌幅为31％，深证成指 跌幅为34％，这表明中小市值个股近三个月属于深度下跌，超过指数的跌幅。
中小市值股的领跌，反映在农药类上市公司的表现就是超跌。本轮农药行业的平均跌幅近35％，市场表现已经与公司基本面脱钩，公司业绩对股价失去支撑和引导作用。
产品价格期待企稳
从行业层面上看，目前市场对草甘膦农药的预期比较悲观，有观点认为其景气度已过，且随着未来产能的释放、价格回落，行业及相关公司将难现辉煌，好景不再。我们认为，前期草甘膦价格的暴涨是有其背景和现实需求的，但是目前价格持续深跌一定程度上也背离了行业的基本供需面。
从需求方面看，转基因作物种植面积在全球范围迅速扩大，12年间增长了70倍，2007年达到1.14亿公顷。全球对农药（杀虫剂、杀菌剂、除草剂）的需求量也迅速上升。草甘膦已成为全球最大的除草剂品种，占市场份额20％左右。在转基因作物种植面积以及生物燃料迅猛增长的推动下，草甘膦市场需求将保持可持续增长，预计到2010年全球需求量将达到100万吨，年均增速在15%左右。从技术和商业价值上看，世界上目前尚无可以替代草甘膦的新除草剂品种，草甘膦的全球市场寿命至少还有10余年。
从原料供给看，在我国，最主要的工艺路线是甘氨酸—亚磷酸二甲酯—草甘膦路线，占全国产能的70%，天然气和甘氨酸是国内草甘膦生产的主要原料。2008年我国草甘膦年产量在40万吨左右（现有产能加在建产能），按照70％采用甘氨酸法生产，即28万吨草甘膦采用甘氨酸生产路线。草甘膦生产按单耗0.65吨/吨计推算，则需要甘氨酸约18万吨左右。加上其他领域的应用，预计总共需要甘氨酸约20万吨左右。而2007年甘氨酸的产量在12万吨左右，加上今年一些新开工项目的投产，2008年国内的甘氨酸供求仍然比较紧张，价格不会大幅度下滑。
最后，我国草甘膦主要用于80％出口，去年以来人民币升值导致的汇兑损益较大，但被高利润掩盖了。从人民币NDF市场数据看，今年下半年开始人民币升值步伐明显放缓，汇兑损益将大幅降低，利于农药公司降低成本。此外，国家农药新政以及对环保控制力度加大，加快了行业整合步伐，那些环保技术薄弱、规模小、生产高毒农药产品的企业将逐步退出市场，市场空间将被龙头企业占领。
因此，我们认为草甘膦难以维持前期10万元/吨的高位，受产能释放影响，价格将逐步下滑，预计在今年下半年会回落在5—6万元每吨上下，但由于需求和原料供给因素不会有大的变化，草甘膦价格将维持稳定后缓慢回升，与07年以前比较，行业应仍处于景气状态。同时，A股市场的极度低迷对农药行业形成系统性风险，市场探底过程中行业处于风险释放阶段，大盘在底部得到强化与确认后，行业系统性风险有望化解，行业及相关公司表现有望回升。
重点企业
新安股份:公司的主营产品为有机硅和草甘膦。2008年草甘膦产能为8万吨，是国内规模最大的草甘膦企业。公司核心竞争优势是内资源循环，公司的内资源循环包括三部分：第一，草甘膦小循环：公司在生产草甘膦的过程中产生甲醇、盐酸等副产品，通过回收工艺，可以再作为草甘膦生产原料进行利用。通过这个循环，草甘膦的生产成本可以节约2000元/吨左右。第二，有机硅小循环：在生产有机硅的工艺流程中，主要副产品是甲基三氯硅烷、盐酸等，公司一方面可以销售这些副产品，另一方面，也可以回收再利用于有机硅的生产中。成本可以下降300元/吨左右。第三，草甘膦与有机硅大循环：这是公司内资源循环的最大优势。草甘膦生产过程中的氯甲烷可用作有机硅的生产原料，而有机硅生产过程中的盐酸可用作草甘膦的原料。通过以上三个循环，公司可以充分利用生产过程中的副产品，降低生产成本。
扬农化工:公司是目前国内唯一一家从化工原料到自主开发中间体再到菊酯原药产品的生产企业，产业链齐全，菊酯类品种多达30余种，主要分为卫生用菊酯和农用菊酯两类，其中传统的卫生用菊酯产品占据国内市场70％左右的份额，生产规模排名全球第二，而农用菊酯受益于国家农药新政策的推行，近年来发展较为迅猛。在拥有市场份额的同时，公司在产品定价能力上也具有一定优势，近几年，卫生用菊酯和农用菊酯的综合毛利率一直稳定在15％以上。
公司在做大菊酯业务的同时，开发了草甘膦业务，1万吨的生产线上半年已投产，明年将有3万吨产能释放。
公司在以原有客户的基础上拓展草甘膦业务，主要是看好草甘膦未来几年的发展前景，把握草甘膦行业的发展机遇，做大公司草甘膦生产规模，扩大利润来源。另一方面，充分发挥自身比较优势，优化公司现有产品结构，进一步提高公司核心竞争力和盈利能力，实现公司在销售规模、产品结构、效益等方面的平稳增长以及发展为大型综合类农药企业的战略目标。
华星化工:公司在草甘膦生产上具有技术优势和原材料优势。
公司已掌握用亚胺基二乙腈替代二乙醇胺进行合成 IDA 的方法，实现了原材料替代的优势，即公司可以用天然气合成亚胺基二乙腈，作为草甘膦生产原料，以替代使用二乙醇胺。由于二乙醇胺是石油下游产品，受国际政治、油价波动等影响加大，原材料实现替换后，公司在生产成本上将具有核心竞争力，初步估计，草甘膦生产成本至少可以降低10%。
另外，在双甘膦合成草甘膦工艺中，公司采用的是空气氧化法，而不是常用的双氧水氧化法。空气氧化法生产草甘膦是最先进的生产方法，具有产品收率高，纯度高，三废少，生产成本低等优点，目前公司草甘膦原药纯度可达97％－98％，在国内处于领先。
为缓解原料供给的价格波动风险和瓶颈限制，公司准备采取利用天然气合成亚氨基二乙腈来代替二乙醇胺进行草甘膦生产的方法，因此公司选址重庆建设天然气制50,000吨/年亚氨基二乙腈一期工程34,000吨/年项目，由于重庆地区天然气的获得便利性和价格低廉优势，该项目将使公司拥有巨大成本优势。
而且，国家已基本停止审批利用西部地区天然气的化工生产项目，这使得公司的成本优势将不具有可复制性。目前项目进展顺利，项目所需资产公司给予充分支持，预计09年年底可实现达产。我们认为重庆项目将使华星化工成为国内唯一家拥有从上游天然气原料到下游草甘膦产品完整产业链的农药公司，这是其他草甘膦生产企业无法比拟的核心竞争力。
初步估计，项目建成后，公司可以获得两部分收益。一是亚氨基二乙腈的自身效益。作为农药中间体，亚氨基二乙腈目前市场价格已上涨至3万元/吨以上，可为公司带来销售利润。
二是作为草甘膦自用原料，与二乙醇胺比较，亚氨基二乙腈可以降低公司草甘膦生产成本10％。从而使公司草甘膦将拥有巨大的成本优势。
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